主板IPO的失利并不会阻挡一家急需与资本市场“联姻”企业的上市之梦，于是在被否不到一年，北京嘉曼服饰股份有限公司（下称嘉曼服饰）的名字便又出现在创业板的拟IPO企业名单之中。
经过了447天的等待，从主板铩羽而归改道至创业板的嘉曼服饰在经历了三轮问询和一次落实审核中心意见，终于获得了上会机会。
在2022年3月23日召开的深交所创业板上市委2022年第14次会议上，共有3家企业的创业板IPO申请将登堂受审，嘉曼服饰便是其中之一。
招股书显示，嘉曼服饰不仅坐拥水孩儿、菲丝路汀这两个自有的童装品牌，同时还代理阿玛尼、BOSS等国际一线品牌的童装服饰。
与两年多前向主板提交的上市申请书不一样的是，此次申请创业板IPO的嘉曼服饰计划募集5.21亿资金投向“营销体系建设”、“电商运营中心建设”、“企业管理信息化”三大项目及补充流动资金，这一募资额已是前次IPO的1.81倍。
实际上，虽然被否不到一年便发起IPO冲刺，但是嘉曼服饰早已不是当年归母净利润不过5千余万的“吴下阿蒙”了。
2020年嘉曼服饰的营收和归母净利润分别为10.43亿元、1.19亿元，二者分别同比增长了16.28%和33.71%，这一净利润水平早已是当年（2017年）的2倍之多。
据嘉曼服饰的预计，其2021年全年的营收区间在10.50亿元至11.50亿元之间，归母净利润为1.70亿元至2.00亿元。
业绩的大幅增长或许是嘉曼服饰此次冲刺上市最大的“筹码”，但是否可以如愿以偿还是未知数。
以服装销售为主营业务的嘉曼服饰虽然声称其业务存在“童装产业与信息化新技术、电子商务新业态深度融合”等特征，但究竟能否满足创业板提出“三创四新”的属性要求，也成为了其此次冲刺IPO的一大聚焦点。
不仅如此，嘉曼服饰前次上会遭否的问题在此次IPO报告期内依旧存在，其中包括嘉曼服饰否认部分非真实订单属于刷单行为等。
种种问题都在给这家企业的IPO之路带来挑战。
刷单行为的拉扯
2018年3月嘉曼服饰在华英证券的保荐下向证监会递交主板IPO申请书，彼时其报告期内（2015年-2018年上半年）的营收还未突破10亿元大关，归母净利润也还在数千万之间徘徊。
前次IPO的申报书显示，嘉曼服饰2017年的营收和归母净利润分别为5.48亿元和0.55亿元。
此次IPO最终还是以嘉曼服饰在发审会上直接遭到证监会否决为结局。
而前次铩羽而归的原因包括嘉曼服饰的电商销售中存在刷单与自买货行为、固定资产相关内控不健全、使用个人账户支付款项或费用、未能充分抵消内部交易未实现利润、存货及其减值计提存在瑕疵等。
不仅如此，前次IPO过程中，原保荐代表人宋卓、吴春玲因“在担任北京嘉曼服饰股份有限公司首次公开发行股票并上市保荐代表人过程中，未勤勉尽责，对发行人第三方回款、固定资产等情况的核查不充分”，而后被证监会采取监管谈话的行政监管措施。
而在被否后不到一年，嘉曼服饰将其保荐机构更换为东兴证券（601198.SH），嘉曼服饰也将上市板块更换为创业板。但是嘉曼服饰前次IPO中的问题却始终没有整改完毕。
比如，嘉曼服饰被出示警示函的一大原因是“使用天津嘉曼办公室助理的个人账户支付劳务人员费用”，但是在此次申报上市的报告期内该问题仍然存在，直至2020才停止。
2018年至2019年，嘉曼服饰采用个人账户支付劳务人员的费用分别为0.07亿元、0.04亿元。
再如，前次IPO过程中，嘉曼服饰饱受诟病的“刷单行为”此次依旧存在，而且嘉曼服饰始终不承认部分非真实订单属于刷单行为。
嘉曼服饰将非真实订单按照订单备注的关键词分为占库存、测试单、买家秀这三类，其中占库存的业务本质是“调节平台店铺所显示的库存数量，防止商品超售的一种技术手段”、测试单则是指系统测试、平台功能测试。
申报资料显示，占库存订单金额从2018年至2020年分别为18.16万元、4.71万元和13.49万元；而同期测试单的金额分别为1.02万元、0.13万元和3.48万元。
虽然金额并不大，但是嘉曼服饰认为占库存、测试单这两种订单类型于并不属于“刷单”行为。
在第三论问询中，深交所要求嘉曼服饰披露占库存、测试单未归为刷单行为的合理性。
“结合占库存、测试单、买家秀三类非真实下单行为的业务实质，进一步说明发行人认为占库存、测试单不属于“刷单”行为的合理性，是否属于网络电商销售行业通行定义”。深交所指出。
一般来说，根据相关法规和天猫平台《虚假交易的规则及实施细则》中虚假交易的适用情形进行定义，即会员通过虚构或隐瞒交易事实、规避或恶意利用信用记录规则等不正当方式，获取虚假的商品销量、店铺评分、信用积分、商品评论或成交金额等不当利益的行为。
而嘉曼服饰认为占库存、测试单并不会影响店铺的业绩和评价，因此不属于刷单行为。
事实上，若是根据天猫平台的定义，嘉曼服饰的占库存、测试单订单的行为已满足其中条件，即虚构交易事实，获取虚假的商品销量。
虽然嘉曼服饰解释称：“占库存、测试单系为满足线上店铺正常运营需要，既无虚假交易的主观故意，又未对店铺经营业绩和商品评价产生任何影响”。但是“无主观故意”与“虚构交易事实”之间并不存在冲突，而且该订单也确实造成了虚假的商品销量。
嘉曼服饰之所以需要进行虚构交易也与其对线上渠道较强的依赖有关。嘉曼服饰的销售主要是分为线上和线下，电商直营是主要的收入来源。
招股书显示，电商直营从2018年至2020年为嘉曼服饰带来的营收分别为3.12亿元、4.74亿元、5.64亿元，占当期营收的比重分别为42.75%、52.91%、61.91%。
电商直营收入中，尤以来自唯品会的收入最高——作为嘉曼服饰的第一大客户，唯品会从2018年至2020年为嘉曼服饰带来的收入分别为1.14亿元、1.91亿元和3.28亿元，占当期营收的比重分别为15.62%、21.36%和31.44%。
对于前次IPO存在问题并未得到解决的嘉曼服饰来说，此次闯关依旧挑战重重。
匹配定位难题
前次IPO问题未解决，而新的问题又来了。
此次选择冲刺创业板的嘉曼服饰要面临的还有业务是否符合创业板定位这一挑战。
作为一家中高端童装企业，嘉曼服饰自有品牌“水孩儿”、“菲丝路汀”、授权经营品牌“暇步士”、“哈吉斯”的产品主要采取向国内代工厂商直接采购成衣或自行采购原辅料后委托加工的方式；嘉曼服饰还代理 “EMPORIO ARMANI”、“KENZO KIDS”和“HUGO BOSS”等国际一二线品牌的童装零售业务，这部分产品主要是直接向品牌方采购成衣进行销售。
嘉曼服饰的自有品牌在营收中的占比并不高。
招股书显示，自有品牌从2018年至2020年为嘉曼服饰贡献的营收分别为2.05亿元、2.52亿元和2.51亿元，占当期营收的比重分别为28.15%、28.10%和27.53%。
而其主要的收入均来自授权经营品牌“暇步士”、“哈吉斯”。
从2018年至2020年，授权经营品牌为嘉曼服饰带来的营收分别为3.75亿元、5.07亿元、5.49亿元，占当期营收的51.44%、56.53%、60.29%。
授权经营品牌贡献半壁江山的情况也引起交易所对嘉曼服饰业务创新之处的质疑。
“结合发行人报告期内来自于自有品牌收入较低且逐年下降的情况，以及授权经营品牌及国际零售代理品牌业务实质的情况，补充披露发行人及中介机构称‘发行人业务具有较强的创意特征，积极探索了创新的运营模式’的准确性，具体创意、创新内容，并补充披露发行人及中介机构认为符合创业板定位的合理性。”深交所指出。
据《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》，发行人申请首次公开发行股票并在创业板上市，应当符合创业板定位。创业板深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。
这也是市场上所称的创业板“三创四新”规定。
嘉曼服饰则以“授权经营品牌系在充分理解品牌内涵和风格基础上进行自主设计和运营”和“每年组织掌握最新流行趋势的买手进行国际品牌童装采购”等理由，尝试解释其业务符合“三创四新”要求。
比如，嘉曼服饰认为，虽然授权经营品牌营收占比高，但这些品牌的服饰源于自主设计。
“授权经营过程中，发行人的设计师团队需充分理解两个授权经营品牌的风格和内涵，并在此基础上设计出符合国内消费者审美品位、穿着习惯和消费理念的产品，品牌方对发行人设计方案的审批主要关注是否符合该品牌的定位和整体风格，并对相关设计方案提出意见和建议，品牌方不会直接修改发行人的设计方案。”嘉曼服饰表示。
同时，嘉曼服饰还列举了其在代理销售阿玛尼等大牌时成立了高端童装集合店品牌，注册了商标，并将该行为归为运营模式的创新。
“发行人不只是简单进行产品代理销售，而是创立了‘bebelux’高端童装集合店品牌并注册了相应商标，公司每年组织掌握最新流行趋势的买手进行国际品牌童装采购，将不同品牌、不同风格的国际精品童装集中呈现在消费者面前，努力树立bebelux作为高端童装集合店的品牌形象。”嘉曼服饰称。
尽管嘉曼服饰为证明自己符合“三创四新”的属性展开了一系列描述，但是申报材料中的一些事实却让其与“三创四新”的距离越来越远。
一方面，嘉曼服饰所列出的多家同行业可比公司都不是创业板上市的企业。森马服饰（002563.SZ）、金发拉比（002762.SZ）、搜于特（002503.SZ）和太平鸟（603877.SH）均是主板上市企业。
另一方面，嘉曼服饰也并非是高新技术企业，同时其研发投入也并不多。招股书显示，从2018年至2020年，嘉曼服饰的研发投入分别为0.06亿元、0.08亿元和0.10亿元，占当期营收的比重分别为0.82%、0.90%和1.09%。
也就是说，三年内嘉曼服饰的研发投入仅为0.24亿元，其是否满足“三创四新”的特征似乎也须谨慎论证。
营业执照公示信息